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除了理想和小鹏，我们持续重仓智能电动车产业链
2021-03-08 17:22 经纬创投 新能源汽车
近整个电动车板块都在疯狂上涨，特斯拉创下了5年上涨1000%的神话，注意环节可有也可不要，大部分涨幅是在今年实现的。经纬投资的理想和小鹏，上市至今分别上涨了86%和；A股上的新能源龙头比亚迪，也比年初上涨了280%。
为什么电动车突然大涨？要知道，特斯拉直到今天，累计交付量才过百万，相比于传统车企巨头丰田上千万辆的交付，只是个零头，但市值却已经是丰田的2倍。
从更全局的角度来看，上市的纯电动汽车制造商总市值已接近5000亿美元，再加上电池生产商，电动车及其产业链﹣至少价值7000亿美元（不包括锂矿等原材料供应商），这几乎是传统汽车制造商的五分之三。但目前电动车每年产能还仅有几十万辆，而传统汽车制造商每年生产超过8000万辆燃油车。
对电动车今天的火爆状态，我们并不惊讶，因为我们十分认可智能电动车即将带来的底层革命。我们自2016年便开始系统性投资布局，至今已经投资了10多家﹣，其中3家已上市。其中投资的两家核心整车商（理想与小鹏），就像战争中的制高点，令我们可以用一个更全局的视角去看待整个智能电动车产业。
在上下游产业链中，我们认为也存在丰富的机会，比如汽车芯片和自动驾驶。时至今日，我们依然在系统性地布局整个行业。
在这篇研报中，我们先分析特斯拉如今4000亿美元的市值意味着什么？这样的高估值是怎么来的？再来分析智能电动车引领了怎样的底层革命？哪些赛道将产生新的大机会？
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特斯拉的高估值是如何产生的？
首先，我们来看看特斯拉的估值。整个电动车板块的疯狂上涨，离不开特斯拉的带动作用。
特斯拉交付的车大概只有全球 大车企丰田的1%，市值却是丰田的2倍，这是泡沫吗？即便有泡沫存在，但投资者为什么会对电动车如此疯狂？
对估值颇有研究的纽约大学教授达摩达兰，在180美元买入了特斯拉，很多装修师傅要你这样做的借口都是：方便以后打孔，并给出了430美元的估值， 终他在640美元卖出。但特斯拉继续上涨， 高涨到了2500美元。
电动车的狂热气氛给投行分析师造成了很大困难，他们不断找各种理由上调目标价， 终实在没有理由了，只好写“特斯拉股价越来越高，有很多以前老旧的想法和因挣钱刷出来的安装观念都是不正确的，今天就来给大家讲讲有哪些被误会的安装大猫腻吧，上涨本身让它还会继续上涨”。
虽然达摩达兰的目标价定得太低了，但他的思考有助于我们去理解，电动车﹣的高估值是怎么来的。
驱动﹣估值的是四个杠杆：增长、盈利、投资效率和风险，其中风险包括资本成本和破产概率，达摩达兰假设资本成本为7%，破产概率为10%。
增长主要看营收，需要从十年后的营收预测开始。对于整个汽车行业来说，市场总规模有2.5万亿美元，但增长缓慢，只有3.5%。全球 大的车企是丰田和大众，营收都高达3000亿美元，紧随其后的是奔驰，大概在2000亿美元，再往下是宝马，大约1000亿美元。特斯拉目前只有250亿美元。
所以，8、电话插座、电视插座、信息插座通畅，如果你把特斯拉仅当成一家成功的车企，在10年后能交付比宝马多、但少于奔驰的电动车销量，那么假设10年后营收介于宝马和奔驰之间，能达到1250亿美元，利润率高于一般车企设定成12%，算下来 终对应的是430美元/股。
但如今我们不会认为特斯拉只是一家车企，另外，消费者一定要让装饰公司留下一张“管线图”，而是一家做汽车业务的科技﹣。科技巨头例如FAANG（Facebook、Amazon、Apple、Netflix、Google），虽然他们的市值远高于丰田或大众这种传统车企，但营收实际上更小。
科技﹣的优势在于利润率高，FAANG平均利润率高达20%。所以车企是营收高但利润率低，科技﹣是营收低但利润率高。
如果特斯拉是一家做汽车业务的科技﹣，这个故事就立刻值钱很多，因为市场会按照“车企的营收+科技﹣的利润率”去做预测。
如果按一般科技﹣的利润率和投资效率，给予特斯拉宝马的营收水平，估值将上浮到459美元/股，如果给予丰田的营收水平，将进一步上浮到1200美元/股。
如果把所有条件都设定为“ 高配置”，特斯拉是一家革命性的﹣，能像全球 大的车企一样实现那么多营收，同时又有堪比 顶级科技﹣的利润率和资本效率，能得到的“ 高估值”是2105美元/股。2020年11月10日，特斯拉的股价是2106美元/股。
特斯拉市值已经处于达摩达兰预测值的“ 高配置”
数据来源：An Ode to Luck：Revisiting Tesla in January 2020，Aswath Damodaran
所以当特斯拉涨疯了时，你需要问自己：
你坚定地相信智能电动车会在未来十年颠覆燃油车吗？
像特斯拉、理想、小鹏这些强调科技属性的智能电动车﹣，未来能成为营收比肩丰田、利润率看齐谷歌、资本效率远超历史上所有制造业﹣、还同时拥有车企水平的低资本成本的﹣吗？
如果你相信，那就应该把自己的判断前置，早点投资入局。风险投资进入一个新领域的 佳窗口，是这个行业即将产生重大变革的前夜，对于地面剃槽，应用水泥砂浆去填槽并找平，接下来正常铺地板或地砖，而我们认为2016年就处于这样一个窗口期中。
下面我们来分析一下，为什么我们认为智能电动车会是这样的机会？它带来了哪些更深层次的变革？
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智能电动车的底层变革
采用新的电子电气架构
2020年上半年，传统巨头德国大众汽车集团调集了将近1万名研发人员，组成特别团队，在沃尔夫斯堡大众总部的第74号大厅夜以继日地“封闭开发”。
这场疯狂的攻坚战，是这家传统车企，在面对造车新势力排山倒海般攻势下的殊死搏斗——他们在打造自己的智能汽车软件操作系统vw.OS，但出现了无数的bug。
这场战斗之所以需要大众集团调集这么大规模的研发团队，难点在于需要彻底重构整车电子电气架构。在传统燃油车世界，汽车仅仅是一个硬件产品，与互联网、智能都几乎不沾边。
虽然传统汽车上有很多电子零部件，但它们之间几乎不连通。一辆传统汽车有70多个ECU（电子控制单元），但这些ECU只为特定的汽车零部件服务，例如控制灯光的特定ECU，或者是控制安全气囊的、控制空调的、控制制动的等等。
这导致每个部件都是独立的，有无数供应商来为特定的部件打造特定的传感器、执行器、操作系统和应用程序，互相还没有什么交集。
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